星宸科技招股書顯示，星宸科技本次擬發(fā)行的股票數(shù)量不超過4211.263萬股，不低于本次發(fā)行后總股本的10%。預(yù)計募集資金30.46億元，擬投入16.20億元于建設(shè)新一代AI超高清IPCSoC芯片研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化項目，5.76億元用于建設(shè)新一代AI處理器IP研發(fā)項目，以及8.50億元用于補充流動資金。

（數(shù)據(jù)來源：公司招股書）

公開資料顯示，星宸科技成立于2017年12月，是行業(yè)領(lǐng)先的視頻監(jiān)控芯片企業(yè)，主營業(yè)務(wù)為視頻監(jiān)控芯片的研發(fā)及銷售，產(chǎn)品主要應(yīng)用于智能安防、視頻對講、智能車載等領(lǐng)域。

雖單從公司設(shè)立時間看，僅成立5年的星宸科技在業(yè)內(nèi)實屬“年輕”，但從其發(fā)展歷程及公司背景來看，實力或許不容小覷。

招股書顯示，星宸科技前身星宸有限系由SigmaStar（開曼）出資設(shè)立的有限責任公司，注冊資本為200萬美元，SigmaStar（開曼）持股比例為100%。

2021年5月份，星宸有限整體變更設(shè)立股份有限公司，期間經(jīng)歷了4次增資及3次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，加上2021年6月份也是招股書簽署日前的最后一次增資，星宸科技注冊資本增加至3.79億元。

從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，星宸科技第一大股東為SigmaStar（開曼），股權(quán)占比31.98%，不過最近兩年內(nèi)，星宸科技并不存在控股股東及實際控制人。

如下圖所示，星宸科技前十大股東還包括Elite Star（9.36%）、廈門芯宸（4.90%）、昆橋半導(dǎo)體（4.77%）、Frankstone（4.74%）、Minos（2.92%）、廈門耀宸（2.75%）、Melstone（2.71%），創(chuàng)熠芯跑一號（2.65%）、Treasure Star（2.48%），前十大股東合計持股比例為69.26%。

（圖片來源：公司招股書）

簡要來看，Elite Star、廈門芯宸、廈門耀宸、Treasure Star為公司直接股東的員工持股平臺，昆橋半導(dǎo)體及創(chuàng)熠芯跑一號均為公司私募基金股東，外資股東Frankstone及Minos的間接控股股東均為MagiCapital Fund II L.P.，為同一控制下的企業(yè)。

股權(quán)穿透后可知，SigmaStar（開曼）由聯(lián)發(fā)科100%持股，也就是說，星宸科技背后隱藏的靠山為全球知名IC設(shè)計廠商聯(lián)發(fā)科。并且，從關(guān)聯(lián)關(guān)系來看，在前十大股東中聯(lián)發(fā)科還間接持有昆橋半導(dǎo)體 17.56%的財產(chǎn)份額。

（圖片來源：公司招股書）

還值得一提的是，Elite Star由星宸科技董事長林永育全資持有，林永育通過Elite Star還持有廈門芯宸有限合伙人廈門建宸99.90%的財產(chǎn)份額。合計來看，林永育間接持有星宸科技股份13.67%。

從公司規(guī)模來看，截至2022年6月30日，公司員工人數(shù)為663人，其中研發(fā)人員為529人，占總員工人數(shù)比例為78.28%，管理及職能人員119人，占比17.95%，銷售人員25人，占比3.77%。從教育程度來看，公司97.89%人員學(xué)歷為本科及以上。

從星宸科技融資歷程來看，2022年2月份公司估值為226.10億元，而此次公司擬募資金額為30.46億元，不低于本次發(fā)行后總股本的10%，以此測算，待本次募資完成后，星宸科技估值有望站上300億大關(guān)。

（資料來源：招股書）

這也讓我們不禁思考，擁有如此高估值的星宸科技是否有與之相匹配的公司業(yè)績。

財務(wù)表現(xiàn)究竟如何？

招股書披露的財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，星宸科技近3年的業(yè)績表現(xiàn)的確可圈可點。

如下圖所示，2019-2021年星宸科技分別實現(xiàn)營收7.11億元、11.93億元、26.86億元，凈利潤分別實現(xiàn)0.63億元、2.17億元、7.54億元，凈利率分別為8.86%、18.19%、28.07%，營收凈利潤雙雙穩(wěn)步上升。

（數(shù)據(jù)來源：招股書）

此外，2020年，2021年營收增長率分別為67.73%、125.19%，增幅接近1倍，凈利潤增長率分別為243.66%、247.29%，對比營收增速的漲幅而言，近兩年凈利潤增長率漲幅較為平穩(wěn)，并都維持在一個頗高的水平，不過凈利潤增速放緩態(tài)勢依舊顯露了出來。

（數(shù)據(jù)來源：招股書）

結(jié)合星宸科技近3年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2019年-2021年該指標數(shù)據(jù)分別為1.01億元、0.94億元、3.18億元，除2019年外，2020年及2021年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額均低于該年度凈利潤數(shù)值，這也反映出公司逐年銷售回款速度下降以及存貨增加的風險，有著業(yè)績下滑的趨勢。

再看向今年星宸科技最新數(shù)據(jù)，截至2022年9月30日，星宸科技報告期內(nèi)實現(xiàn)營收16.90億元，同比下降22.38%，實現(xiàn)扣非凈利潤3.16億元，同比下降49.85%，扣非凈利率為18.67%，同比下降35.40%。

（資料來源：招股書）

不同于前三年高歌猛進的增長態(tài)勢，2022年星宸科技業(yè)績悄然變臉，究竟為何？公司對此給出了主要受到客戶需求變化、原材料價格波動等因素影響的解釋。

從客戶需求方面來看，總體而言公司消費電子領(lǐng)域下游客戶的采購需求降低。一方面，下游安防廠商客戶的需求出現(xiàn)回落，另一方面，受2021年芯片行業(yè)眾多經(jīng)銷商及下游終端客戶為規(guī)避缺貨風險而大量囤積芯片的影響，2022年以來下游市場庫存水位較高，亦導(dǎo)致星宸科技下游客戶的需求出現(xiàn)疲軟。

原材料采購方面，星宸科技存儲芯片晶圓和主控芯片晶圓等原材料采購價格有所上漲，導(dǎo)致芯片產(chǎn)品單位成本提高、毛利率出現(xiàn)下滑，加劇了星宸科技2022年1-9月業(yè)績的下滑。

受制于下游客戶需求疲軟及原材料價格持續(xù)上漲，星宸科技近期顯露出的業(yè)績下滑也反映出了其作為年輕企業(yè)議價能力不高而普遍會遭遇的被動性問題。

此外，在星宸科技營業(yè)成本及費用方面，除營業(yè)成本外，研發(fā)費用占比最大，銷售費用占比最小，具體而言，2019年-2022年1-6月各報告期營業(yè)成本占營收比例分別為62.53%，57.17%，53.27%，56.22%，前三年呈逐漸下降趨勢，2020年與2021年營業(yè)成本增長率分別為53.36%和109.84%，與同期營業(yè)收入的變動趨勢一致。

（數(shù)據(jù)來源：招股書）

值得一提的是，2019年-2022年1-6月各報告期研發(fā)費用分別占營收比例分別為24.64%、22.53%、16.90%和19.76%，遠超銷售費用及管理費用，且2020年與2021年研發(fā)費用增長率分別為53.71%，68.77%，呈現(xiàn)逐年增長的態(tài)勢，也反映出星宸科技正逐年提升公司的研發(fā)投入。

對比同行的研發(fā)費用來看，除寒武紀因收入規(guī)模較小、但各期的研發(fā)費用較高導(dǎo)致研發(fā)費用率較高外，2022年1-6月星宸科技研發(fā)費用率與同行業(yè)上市公司相比基本持平，除寒武紀外僅低于瑞芯微。

（各個芯片公司研發(fā)費率對比 資料來源：招股書）

在星宸科技毛利率方面，報告期各期，星宸科技綜合毛利率分別為37.47%、42.83%、46.73%和43.78%，總體呈上升趨勢，2022年1-6月綜合毛利率相較2021年度有所回落。

（資料來源：招股書）

綜合來看，星宸科技近三年營收凈利潤呈逐漸上升的態(tài)勢，表現(xiàn)可圈可點，毛利率也進一步改善，不過2022年由于下游客戶需求疲軟疊加原材料價格上漲等原因，整體業(yè)績出現(xiàn)下滑趨勢，擠壓了毛利率增長空間，加上由于星宸科技并未過多控制成本及費用的增長，持續(xù)對研發(fā)進行高投入，也變相收窄了公司的盈利空間，此前3年的高速成長態(tài)勢逐漸歸于冷靜。

星宸科技的業(yè)務(wù)布局

在深入了解星宸科技近年財務(wù)狀況的基礎(chǔ)上，接下來我們將結(jié)合星宸科技的業(yè)務(wù)布局來進一步分析該公司的發(fā)展模式及前景。

星宸科技產(chǎn)品主要應(yīng)用于智能安防、視頻對講、智能車載等領(lǐng)域。具體而言，智能安防芯片大規(guī)模應(yīng)用于安防監(jiān)控品牌的終端產(chǎn)品中，視頻對講芯片方案覆蓋了多家全球主流視頻對講企業(yè)，智能車載芯片進入了多家車載視覺廠商的供應(yīng)鏈體系。各類產(chǎn)品型號及具體終端應(yīng)用場景情況如下：

（資料來源：招股書）

首先，星宸科技在智能安防領(lǐng)域主要聚焦于智能網(wǎng)絡(luò)視頻監(jiān)控系統(tǒng)。典型的智能網(wǎng)絡(luò)視頻監(jiān)

控系統(tǒng)方案如下圖所示，該方案主要分為前端和后端兩個部分，前端為網(wǎng)絡(luò)攝像機（IPC），后端為網(wǎng)絡(luò)視頻錄像機（NVR）或混合視頻錄像機（XVR）。根據(jù)芯片類型，星宸科技的智能安防芯片主要包括IPCSoC和NVR/XVRSoC兩大類，IPCSoC與NVR/XVRSoC分別為IPC和NVR/XVR的核心組成部分。

（圖片來源：招股書）

其次，視頻對講芯片方面主要應(yīng)用于視頻會議。星宸科技視頻對講芯片產(chǎn)品能夠?qū)崿F(xiàn)2M至16M分辨率的圖像處理能力，通過3DNR等提升低照度場景圖像采集效果；星宸科技搭載自研AI處理器的視頻對講芯片可運行包括人臉識別、物品分類、手勢識別等深度學(xué)習的各類算法，在會議場景實現(xiàn)人臉簽到、語音自動翻譯等功能。

在智能車載芯片方面，星宸科技產(chǎn)品主要運用于車載視覺產(chǎn)品（行車記錄儀、其他車載攝像頭（倒車影像、輔助駕駛系統(tǒng)等））、運動相機等領(lǐng)域。車載視覺芯片是車載視覺產(chǎn)品最核心的部件，集成了ISP、編解碼、存儲等功能，用以采集數(shù)據(jù)圖像和壓縮數(shù)據(jù)。按照分辨率分類，車載視覺芯片可分為1080P以下和1080P及以上兩類，星宸科技主營1080P及以上分辨率產(chǎn)品。

再結(jié)合業(yè)績數(shù)據(jù)來看星宸科技主營業(yè)務(wù)，智能安防芯片營收占比最高，且呈逐年上升的態(tài)勢。

（資料來源：招股書）

從各項主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品毛利率來看，智能安防芯片已從2019年度的29.82%提升至2022年1-6月的41.62%，智能車載芯片也從45.87%提升至54.70%，視頻對講芯片毛利率則有略微回落，從50.23%降至48.64%。核心產(chǎn)品智能安防芯片毛利率的提升主要由于星宸科技不斷推出毛利率較高的中高端產(chǎn)品，同時推動了整體毛利率的提升。

（資料來源：招股書）

不過，過去星宸科技主要布局中高端和中低端市場。具體而言，智能安防產(chǎn)品可分為低端、中低端、中高端和高端四個等級，雖星宸科技以其中高端以及低端產(chǎn)品的競爭力站住了市占率第一的地位，但其在高端市場的份額較低，有待進一步提升。

在公司各項業(yè)務(wù)毛利率維持在同一水平的情況下，星宸科技仍選擇調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大力向智能安防芯片業(yè)務(wù)傾斜，或許與其試圖提升核心業(yè)務(wù)高端產(chǎn)品市場份額有關(guān)。

招股書顯示，星宸科技已推出SSC369G、SSR950G等對標市場高端產(chǎn)品的高端系列產(chǎn)品，已于2022年下半年實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)。由此可見，高端系列產(chǎn)品推出后星宸科技有望搶灘高端市場，進一步提升市場份額鞏固行業(yè)地位，并拉動公司整體毛利率的提升。

除此之外，政策也是星宸科技擴大布局智能安防業(yè)務(wù)的一大原因。2019年，《超高清視頻產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動計劃（2019-2022年）》提出加快推進超高清監(jiān)控攝像機等的研發(fā)量產(chǎn)，智能安防領(lǐng)域的發(fā)展空間將進一步擴大。

并且，在“平安城”、“智慧城”和“平安鄉(xiāng)”等政策的推動下，公安、交通、金融、政府和企業(yè)大力配合實施安防工程，城市安防監(jiān)控市場持續(xù)更新迭代。2021年中國安防產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模達到9514億元，視頻監(jiān)控在保障社會穩(wěn)定和公共財產(chǎn)安全的剛需下將成為安防行業(yè)的主要產(chǎn)品。因此政策助推下有望帶動下游智能安防市場需求不斷提升，進而為星宸科技業(yè)績增色。

對于星宸科技的經(jīng)營模式而言，其采用國際集成電路設(shè)計企業(yè)通行的Fabless經(jīng)營模式。在該模式下，星宸科技僅負責集成電路研發(fā)、銷售和質(zhì)量把控等環(huán)節(jié)，將晶圓制造、封裝、測試等生產(chǎn)工作全部委托第三方代工廠進行。因此，對供應(yīng)商的選擇與管理尤為重要。

基于行業(yè)特點，全球范圍內(nèi)符合星宸科技技術(shù)及生產(chǎn)要求的晶圓制造及封裝測試供應(yīng)商數(shù)量較少，且行業(yè)集中度較高。招股書顯示，2019年至2022年1-6月，星宸科技向前五大供應(yīng)商采購的金額分別為3.92億元、6.24億元、15.39億元和5.79億元元，占采購總金額的比例分別為84.09%、79.43%、77.92%和81.04%，對主要供應(yīng)商的采購比例較高，供應(yīng)商集中度較高對于星宸科技的上游供應(yīng)有著一定的風險。

此外，2022年1-6月星宸科技向前五大客戶銷售金額占公司營業(yè)收入的比例分別為49.55%、16.92%、9.85%、5.49%、4.63%，合計達到86.45%，呈現(xiàn)逐年增長的趨勢。而星宸科技向第一大客戶芯智國際有限公司及其關(guān)聯(lián)方銷售金額占營收比例已從2019年的28.43%上升至49.55%，占近營收的一半比例，較為依賴單一客戶，或有一定的不確定性風險。

（資料來源：招股書）

同行較量及賽道前景如何？

接下來，我們將從行業(yè)視角來分析星宸科技的發(fā)展前景。

從行業(yè)現(xiàn)狀來看，近年來，隨著AI應(yīng)用及算法的逐步普及，AI芯片受到了多家集成電路龍頭企業(yè)的重視，AI領(lǐng)域也成為多家初創(chuàng)集成電路設(shè)計公司發(fā)力的重點。如英特爾收購了多家AI芯片初創(chuàng)公司，高通推出自主研發(fā)的帶有AI處理功能的SoC芯片，國內(nèi)企業(yè)也逐漸進入該市場。

總體來看，AI技術(shù)仍處于發(fā)展的初期階段，技術(shù)迭代速度加快，技術(shù)發(fā)展路徑尚在探索中，尚未形成具有絕對優(yōu)勢的架構(gòu)和系統(tǒng)生態(tài)。

其中，視頻監(jiān)控芯片被市場視為AI最好的落地場景之一，因此視頻監(jiān)控芯片市場上除原有參與者如華為海思、星宸科技、聯(lián)詠科技、安霸、富瀚微、北京君正、瑞芯微、國科微等企業(yè)之外，越來越多的廠商進入視頻監(jiān)控芯片行業(yè)，并推出搭載AI模塊的芯片產(chǎn)品，該領(lǐng)域市場競爭日趨激烈。

招股書顯示，星宸科技在行業(yè)內(nèi)主要競爭對手包括境外知名廠商及境內(nèi)頭部廠商。境外廠商中主要競爭對手包括安霸、聯(lián)詠科技等，境內(nèi)廠商主要包括華為海思、富瀚微、北京君正、

寒武紀、瑞芯微、國科微等。

數(shù)據(jù)猿具體選取包括星宸科技在內(nèi)的6家企業(yè)2021年經(jīng)營數(shù)據(jù)進行對比，從下圖可知，星宸科技在行業(yè)內(nèi)而言公司體量居中位偏上水平，營收凈利潤僅次于北京君正。但盈利能力在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位，在以下6家企業(yè)中凈利率以28.07%位居首位。

（數(shù)據(jù)來源：各企業(yè)年報）

此外，對比6家企業(yè)近兩年的營收及凈利潤增速發(fā)現(xiàn)，星宸科技營收增速稍顯欠缺，兩年來從2020年的第二水平落至2021年第四，加上前述2022年1-9月營收已經(jīng)出現(xiàn)下滑趨勢來看，未來其收入增速恐怕會有落后風險。

（數(shù)據(jù)來源：各企業(yè)年報）

其次，星宸科技近兩年凈利潤增長率維持在了較高水平，但增長趨勢則較為平穩(wěn)，略顯后勁不足，且2021年北京君正、富瀚微及國科微后來居上，增長勢頭較為強勁。

（數(shù)據(jù)來源：各企業(yè)年報）

（注：富瀚微及國科微因近兩年凈利潤增速數(shù)值接近因此圖中折線有所覆蓋）

與同行業(yè)可比公司綜合毛利率相比來看，2022年1-6月星宸科技在行業(yè)內(nèi)綜合毛利率僅次于寒武紀位居第二，超過行業(yè)均值6.28%。

（資料來源：招股書）

星宸科技核心產(chǎn)品智能安防芯片毛利率的大幅提升也拉動了公司整體毛利率的增長，助推公司毛利率趕超行業(yè)均值。

綜合上述指標而言，星宸科技近兩年營收凈利潤增速雖稍顯動力不足，但總體維持在行業(yè)中等水平。不過加上前述星宸科技營業(yè)成本及研發(fā)費用等成本居高不下以及下游需求不確定性等原因，未來公司盈利能力有可能受到進一步挑戰(zhàn)。

那么，對于星宸科技而言，在多個細分賽道的市場份額已經(jīng)占據(jù)行業(yè)領(lǐng)先地位的基礎(chǔ)上，其核心業(yè)務(wù)行業(yè)的增長前景對其未來能否進一步打開下游市場從而提升增長空間就顯得尤為重要。

根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2021年全球安防視頻監(jiān)控設(shè)備市場規(guī)模為220億美元，2017-2021年復(fù)合增長率為6.9%。在技術(shù)迭代升級、安防監(jiān)控設(shè)備市場下沉的大趨勢下，預(yù)計2021-2026年，全球安防視頻監(jiān)控設(shè)備市場規(guī)模將以6.3%的復(fù)合增長率增長，2026年達到299億美元。

（資料來源：招股書）

整體看向星宸科技市占率，表現(xiàn)較為優(yōu)異，根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，在智能安防領(lǐng)域，以出貨量口徑計算，2021年星宸科技在全球IPCSoC市場及全球NVRSoC市場的份額分別為36.5%，38.7%，位居市場第一；在視頻對講領(lǐng)域，2021年星宸科技在全球USB視頻會議攝像頭芯片市場的份額為51.8%，位居市場第一；在智能車載領(lǐng)域，2021年星宸科技在中國行車記錄儀芯片市場的份額為24.0%，位居市場第二?？梢钥吹?，短短5年時間星宸科技已成長多個細分行業(yè)的龍頭。

（資料來源：招股書）

綜合而言，全球安防監(jiān)控行業(yè)進入快速上升周期，同時，安防監(jiān)控行業(yè)正處于智能化的拐點，市場加速放量。發(fā)達城市雖然安防基礎(chǔ)設(shè)施趨于完善、市場本身增量不足，但在人工智能的賦能下，智能監(jiān)控產(chǎn)品的迭代更新將成為安防監(jiān)控行業(yè)在全球發(fā)達城市的主要增長點。

此外，中國二線及以下城市和亞太地區(qū)存量市場較大，安防監(jiān)控產(chǎn)品滲透率低，與歐美發(fā)達國家相比仍有較大提升空間。未來隨著民眾安全意識的加強及海外建設(shè)的逐步完善，全球安防監(jiān)控市場規(guī)模將持續(xù)上漲。

在行業(yè)增長空間持續(xù)穩(wěn)步上升，行業(yè)競爭日益激烈的局勢下，星宸科技如何能在鞏固好各細分賽道領(lǐng)先市場地位的同時，尋求到新的利益增長點，就成為星宸科技邁入資本市場后的新一課題。

綜上來看，星宸科技已經(jīng)在全球IPCSoC市場、全球NVRSoC市場、全球USB視頻會議攝像頭芯片市場、中國行車記錄儀芯片市場站上了行業(yè)領(lǐng)先地位，主營業(yè)務(wù)市場份額表現(xiàn)較為優(yōu)異，具有較強的競爭力。從毛利率方面看，星宸科技接下來所著重投入的智能安防高端產(chǎn)品，包括SSC369G、SSR950G等高端系列產(chǎn)品已于2022年下半年實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)，有望帶動公司毛利率的上漲，成為新的業(yè)績增長點。

此外，成本高企及經(jīng)營現(xiàn)金流風險也是星宸科技亟需改善的方面，但對于成長期的芯片企業(yè)而言，研發(fā)費用投入較高的確是不可避免的一環(huán)，從募資用途也可以看出，星宸科技擬投入大部分資金用于建設(shè)新一代AI超高清IPCSoC芯片研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化項目、新一代AI處理器IP研發(fā)項目，以及補充現(xiàn)金流改善公司流動性問題，或許此次IPO能夠助力星宸科技解決部分經(jīng)營難題從而邁入新的發(fā)展階段。

文：海蒂 / 數(shù)據(jù)猿

來源：數(shù)據(jù)猿