第四范式港股上市“折戟”？風(fēng)光無限融資潮背后難掩三大隱憂

第四范式港股上市融資

原創(chuàng) 木陽 | 2022-02-22 18:13

【數(shù)據(jù)猿導(dǎo)讀】近日，港交所官網(wǎng)披露，AI平臺公司第四范式因遞交招股書后6個月內(nèi)未通過聆訊，IPO申請狀態(tài)轉(zhuǎn)為“失效”。

近日，港交所官網(wǎng)披露，AI平臺公司第四范式因遞交招股書后6個月內(nèi)未通過聆訊，IPO申請狀態(tài)轉(zhuǎn)為“失效”。

這里解釋下，港交所上市流程中的“聆訊”——就是港交所對擬上市公司提供的申請資料進行全面評估。數(shù)據(jù)猿注意到，按照港交所上市規(guī)則，擬IPO上市的公司，在申報會計師報告的最后一個會計期間的結(jié)算日期，距上市文件刊發(fā)日期，不得超過六個月。

從去年8月13日第四范式遞交招股書，到今年2月14日，正是招股書6個月有效期之后的第一天，由此推斷，第四范式或是由于時效限制導(dǎo)致招股書失效，若公司在失效后的三個月內(nèi)，遞交最新財務(wù)數(shù)據(jù)就可以延續(xù)審核狀態(tài)。

對此，第四范式也公開表示：“公司上市進程仍在正常推進中，目前我們正在更新材料。”

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第四范式招股書

目前，“國內(nèi)AI四小龍”之一的商湯科技和“工業(yè)制造業(yè)+AI”解決方案的提供商創(chuàng)新奇智均已在港交所上市。從收入口徑看，2020年在中國企業(yè)AI解決方案市場中，商湯科技和創(chuàng)新奇智分別位列第一、第三，而第四范式則以9.42億元收入位列第二。

且與市場上其他AI企業(yè)瞄準視覺、語音等細分領(lǐng)域不同，成立于2014年的第四范式，定位于決策AI平臺，幫助企業(yè)進行業(yè)務(wù)決策和風(fēng)險管理，就業(yè)務(wù)獨特性來說，公司享有一定的估值溢價。

總體來說，無論從營收規(guī)模還是技術(shù)壁壘難度，第四范式都是國內(nèi)為數(shù)不多的AI頭部標的，但即便是這樣，公司亦存在諸多“投資痛點”。

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第四范式創(chuàng)始人兼CEO戴文淵

收入三年增長7倍，仍難擺脫AI“虧損”通病

我們先來了解下，什么是“決策AI平臺”。AI平臺主要是支持AI大規(guī)模訓(xùn)練生產(chǎn)、部署的技術(shù)體系，包括訓(xùn)練框架、模型生產(chǎn)平臺、推理部署框架、數(shù)據(jù)平臺。

其中，訓(xùn)練、推理部署框架是核心。AI開發(fā)依賴的環(huán)境安裝、部署、測試以及不斷迭代改進準確性和性能調(diào)優(yōu)，框架的目的就是為了簡化、加速和優(yōu)化這一過程。

這么說是不是有點云里霧里？做個簡單比喻，AI平臺有點像WPS會員，WPS開發(fā)了各種特色功能和模板，可以直接提供給用戶使用，用戶可以根據(jù)自己的需要，實現(xiàn)快速編輯，而無需從零開始，大大節(jié)省了時間。

第四范式的業(yè)務(wù)就有點像AI領(lǐng)域的WPS，用戶無需理解算法原理和技術(shù)細節(jié)，利用圖形化拖拉拽界面，可以進行建模和快速上線，大大縮短AI應(yīng)用開發(fā)周期，為各行業(yè)降低 AI使用門檻。

受益于在AI決策平臺領(lǐng)域的技術(shù)積累，第四范式很早就推出了一系列標準化、全流程的決策類 AI 用開發(fā)平臺工具，覆蓋機器學(xué)習(xí)從模型構(gòu)建到應(yīng)用全流程。其中，核心產(chǎn)品“先知”平臺極大降低 AI 使用門檻。據(jù)IDC《中國機器學(xué)習(xí)開發(fā)平臺市場評估》顯示，第四范式市場份額遙遙領(lǐng)先，2019-2020連續(xù)兩年蟬聯(lián)中國機器學(xué)習(xí)平臺市場份額No.1。

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來源：第四范式招股書

招股書顯示，公司“先知”業(yè)務(wù)營收從2018年的523萬元，到2019年的2.54億元，再到2020年的6.2億元，該產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入三年規(guī)模增長超百倍。受益于“先知”業(yè)務(wù)的順利開展，公司營業(yè)收入亦取得大幅增長：2018年、2019年，2020年，第四范式的收入分別為1.28億元、4.60億元和9.42億元，三年收入增長近7倍。2021年上半年，公司收入7.88億元，接近2021年全年水平。

可喜的是，在收入大幅增長的同時，公司前五大客戶收入合計占比下降，包括最大客戶業(yè)務(wù)收入占比下降。招股書顯示，報告期內(nèi)公司前五大客戶合計占收入比重分別為60.1%、40.9%、17.4%及16.5%；最大客戶占總收入比重也逐年降低，分別為17.7%、20.6%、5.2%及3.9%。意味著公司收入來源更多，客戶覆蓋更廣，降低大客戶收入依賴，這無疑是公司積極拓展市場的一大佐證。

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圖表：第四范式營業(yè)收入來源：同花順

不過，收入擴大的同時，第四范式仍難擺脫AI“虧損”通病。

2018年-2020年，第四范式分別產(chǎn)生了3.7億元、7.18億元、7.5億元的虧損，而到2021年上半年，公司半年虧損額達11.87億元，較2020年上半年同比增長204.6%，遠超同期167%營收增長情況。

陡然上升的虧損讓人不禁發(fā)問，公司的錢都花哪了？

招股書顯示，一般及行政開支、研發(fā)開支、銷售及營銷開支分別占2021年上半年收入的比重為56%、73%、30%。我們看到，2021年上半年，公司一般及行政開支為4.44億元，同比增長206%；而在銷售及營銷開支和研發(fā)方面，2021年上半年，公司分別支出2.36億元和5.78億元，同比增長121%和182%。這三項支出增長極大地影響了公司的虧損額度。

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來源：第四范式招股書

進一步分析發(fā)現(xiàn)，一般及行政開支的大幅增長，主要是向雇員支付的股份為基礎(chǔ)的薪酬增長及與授予投資者若干優(yōu)先權(quán)有關(guān)的贖回負債利息開支相關(guān)。雇員福利開支從2020年上半年的1.18億元大幅增至2021年上半年的4.12億元，占行政全部費用的92%。

事實上，歷年以股份為基礎(chǔ)的薪酬占期內(nèi)虧損額的比重可謂不低，2018年至2021年上半年分別為1.23億元（96.5%）、2.33億元（50.8%）、1.74億元（18.4%）、6.03億元（76.6%）。特別是2021年上半年，公司在上市前夕確認的股份支付費用同比增長了3.5倍。

若扣除這部分以股份為基礎(chǔ)的非現(xiàn)金薪酬的影響以及贖回負債的利息開支，第四范式2021年上半年的實際經(jīng)營虧損是2.55億元。

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來源：第四范式招股書

毛利率不增反降，主要是第三方采購成本擠占盈利空間

近些年來，第四范式整體毛利率水平維持在40%以上，2018、2019、2020年公司整體毛利率分別為42.7%、43.5%、45.6%，2021年上半年，公司毛利率降至44.0%。而同時期的商湯科技2018年-2020年毛利率分別為56.5%、56.8%、70.6%，2021年上半年更創(chuàng)階段新高，毛利率增至73%。

相比商湯科技逐年上升的毛利率，第四范式毛利率不增反降，是何原因？

AI公司一般有兩種產(chǎn)品交付模式：軟硬件一體交付和軟件交付。采取軟硬件一體的交付方式，硬件可以作為軟件的載體，可以讓客戶更容易接受使用；另一方面，硬件產(chǎn)品收費模式更直接，軟件產(chǎn)品一般收取服務(wù)費，客單價相對較低、收款周期較長，而硬件產(chǎn)品可以一次性付費，單價高、回款快。

第四范式這兩種交付模式都有，但軟硬件一體集成交付的客戶占比達到80%。具體來看，第四范式的客戶分為兩種，一種是直簽客戶，是直接購買公司解決方案的終端用戶，即軟件授權(quán)，這部分客戶占比約20%左右；另一種是解決方案合作伙伴客戶，為公司解決方案融入其產(chǎn)品以滿足終端用戶特定需求的第三方系統(tǒng)集成商，即軟硬件一體集成，這部分客戶占比約80%。

在提供軟硬件一體集成服務(wù)的過程中，由于第四范式?jīng)]有硬件平臺，因此只能向云服務(wù)廠商租賃服務(wù)器，再向客戶出售算力配額。此外，公司的供應(yīng)商還有研發(fā)服務(wù)供應(yīng)商，實施服務(wù)供應(yīng)商、服務(wù)器供應(yīng)商等，這部分成本占了支出大頭。

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公司的銷售成本主要包括：已售制成品成本，主要指自第三方供應(yīng)商采購硬件組件的成本；從上表中，可以發(fā)現(xiàn)，2021年上半年采購成本占銷售總成本的比重為42.4%，技術(shù)服務(wù)費，主要指部署解決方案的技術(shù)實施成本；這部分占比達到46.6%，兩項費用合計占銷售成本的89%。

而商湯科技整個產(chǎn)品矩陣選擇“輕裝上陣”，以軟件銷售為主，其收入也主要來自軟件銷售，其中包括硬件成本及分包服務(wù)費的銷售成本占比較低且逐年下降：2018年至2020年，銷售成本占比為43.5%、43.2%、29.4%。

由此來看，第四范式毛利率較低主要是產(chǎn)品交付模式差異所致，軟硬件一體化為主的交付模式下，第三方采購成本擠占盈利空間。

應(yīng)用開發(fā)增速快于先知產(chǎn)品，研發(fā)投入不能停

需要指出的是，2021年上半年第四范式營收同比增幅166.9%，公司收入主要來自于“先知”平臺、應(yīng)用開發(fā)及其他服務(wù)。

“先知”平臺在經(jīng)過2019、2020兩年集中放量后，其收入占總營收比重從2018年的4.1%躍升至65.7%，而進入2021年上半年，先知平臺及產(chǎn)品收入比重出現(xiàn)下滑，達47.7%；應(yīng)用開發(fā)及其他服務(wù)收入占比升至52.3%，在總收入持續(xù)增長的同時，應(yīng)用開發(fā)及其他服務(wù)反超先知平臺及產(chǎn)品收入，為公司貢獻更多營收。

在招股書中，第四范式提到：“應(yīng)用戶要求，我們亦提供應(yīng)用開發(fā)服務(wù)，幫助他們根據(jù)需求利用先知平臺開發(fā)定制化的人工智能應(yīng)用。我們按個體項目向他們收費，項目定價主要基于相關(guān)服務(wù)的人力消耗而定。當(dāng)我們的用戶對人工智能應(yīng)用的需求隨著業(yè)務(wù)擴展而增加，他們將繼續(xù)采購我們的應(yīng)用開發(fā)服務(wù)，使我們能夠持續(xù)收取更多服務(wù)費。”

從上表述中，我們看到，應(yīng)用開發(fā)及其他服務(wù)類似于定制化開發(fā)，這部分收入的增多，意味著現(xiàn)有的先知平臺不足以滿足客戶，因此定制化需求增多，從而加重了人力和研發(fā)負擔(dān)。

當(dāng)然，AI公司持續(xù)不停的投入研發(fā)是不可避免的。一是AI算法目前仍處在一個高速更新迭代的過程中，不斷變化是行業(yè)特性；二是客戶需求是無止境的且隨著業(yè)務(wù)發(fā)展而轉(zhuǎn)變。

對第四范式來說，如果把“先知”平臺定義為“工具箱”——內(nèi)含一攬子工具的通用產(chǎn)品，公司除了要不斷研發(fā)迭代“先知”、豐富工具外，在通用工具無法滿足客戶需求的時候，還需要定制研發(fā)。雙重研發(fā)壓力，使得公司研發(fā)投入不斷增長，截至2021年上半年，研發(fā)投入占總營收達7成以上。

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第四范式融資歷程