3月28日晚間，專注協(xié)同管理軟件領(lǐng)域、為組織構(gòu)建統(tǒng)一的數(shù)字化運(yùn)營平臺的龍頭企業(yè)泛微網(wǎng)絡(luò)（603039）公布了2023年度的財報。財報顯示，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入23.93億元，同比增長2.65%，歸屬于上市公司股東的凈利潤約1.79億元，同比下降19.99%，基本每股收益0.69元，同比減少19.77%。

盡管扣非歸母凈利潤為1.48億元，同比增長20.21%，但與此前分析師普遍預(yù)期該公司2023年凈利潤為3.21億元左右有所差距。財報公布后的兩個交易日，市場反應(yīng)并不激烈，收盤價為40.31，小漲3.35%，與收入增長幅度比較接近。

疫情期間，“宅家”催生遠(yuǎn)程辦公逆勢增長，云簽約、云打卡、云晨會興起，OA軟件提供商紛紛站在了云辦公的風(fēng)口，當(dāng)時泛微網(wǎng)絡(luò)針對全國各地政府、企業(yè)提出的遠(yuǎn)程辦公、復(fù)工復(fù)產(chǎn)需求，提供了諸如疫情上報系統(tǒng)、電子合同簽署、在線審批流程等解決方案。

然而當(dāng)疫情結(jié)束，這一波增長趨勢隨之結(jié)束。我們從近三年的公司年報增長數(shù)據(jù)中可以看到，公司2021年-2023年營收同比增長分別為35.11%、16.41%、2.65%，增速明顯放緩。如今有二十三個年頭，市值達(dá)人民幣103.2億元，在OA領(lǐng)域仍居頭部的泛微網(wǎng)絡(luò)，如何找到下一個長期增長點(diǎn)，則是當(dāng)前券商和媒體的關(guān)注重點(diǎn)。

高度產(chǎn)品化矩陣及本地化銷售體系，

泛微網(wǎng)絡(luò)保持規(guī)模的傳統(tǒng)驅(qū)動力

泛微網(wǎng)絡(luò)科技股份有限公司，自2001年成立于上海以來，已成為中國同步管理軟件行業(yè)的領(lǐng)頭羊。多年來，泛微網(wǎng)絡(luò)以其產(chǎn)品化能力和本土化銷售策略，在國內(nèi)市場中取得了顯著的客戶基礎(chǔ)，目前服務(wù)超過70,000家企業(yè)，遍布87個細(xì)分市場。該公司的成長歷程中一個重要的里程碑是在2020年獲得騰訊7.7億元的投資，并與企業(yè)微信建立了戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。這家公司已被列為國家規(guī)劃布局的重點(diǎn)軟件企業(yè)，其產(chǎn)品主要以協(xié)同辦公應(yīng)用（OA）為核心，旨在為組織構(gòu)建一站式的數(shù)字化運(yùn)營平臺。

泛微網(wǎng)絡(luò)之所以能夠在行業(yè)中排名靠前，部分原因在于其強(qiáng)大的產(chǎn)品化能力。不同于大多數(shù)以定制服務(wù)為主要市場定位的B端企業(yè)，泛微網(wǎng)絡(luò)在技術(shù)上構(gòu)建了七大核心引擎，包括組織、流程、門戶、集成、建模、內(nèi)容及消息引擎，從而能夠滿足不同規(guī)模企業(yè)的個性化需求，并把這些需求抽象化以形成層次分明的產(chǎn)品線。

我們看到，該公司的產(chǎn)品矩陣包含面向大中型企業(yè)的平臺型產(chǎn)品e-cology，面向中小型企業(yè)的應(yīng)用型產(chǎn)品e-office，以及SaaS云OA e-teams、移動辦公OA e-mobile和一體化的移動辦公云OA平臺e-wechat等。

其中，e-cology作為公司最早推出且位于核心地位的產(chǎn)品，提供了涵蓋人力資源管理、客戶關(guān)系管理、資產(chǎn)管理等的全方位功能，注重產(chǎn)品的通用性與模塊化設(shè)計，以適應(yīng)超過1000個不同的應(yīng)用場景。而e-wechat則是與騰訊合作開發(fā)的內(nèi)外部協(xié)同的數(shù)字化辦公平臺，便于組織內(nèi)部員工與外部微信用戶進(jìn)行溝通。

來源：泛微網(wǎng)絡(luò)官網(wǎng)

除此之外，泛微網(wǎng)絡(luò)還提供超過100個專業(yè)服務(wù)模塊，這些即插即用的產(chǎn)品覆蓋了從人事到客戶服務(wù)等多個業(yè)務(wù)領(lǐng)域，旨在幫助客戶迅速構(gòu)建數(shù)字化運(yùn)營環(huán)境。這些服務(wù)模塊包括人事管理、文檔管理、采購、合同、費(fèi)用控制、信息采集、檔案、營銷、客戶服務(wù)及項目管理等領(lǐng)域。

泛微網(wǎng)絡(luò)的產(chǎn)品矩陣增長，據(jù)數(shù)智猿觀察，可以歸因于三個核心因素：

首先，該公司對企業(yè)辦公需求的理解顯得比較深入和全面。泛微網(wǎng)絡(luò)不僅處理數(shù)字檔案，還整合了會計、紙質(zhì)、電子檔案，以及數(shù)據(jù)文件和系統(tǒng)日志的管理，實(shí)現(xiàn)了檔案管理的一體化。

其次，產(chǎn)品開發(fā)的迅速迭代也為其增長貢獻(xiàn)了一份力。例如，最新發(fā)布的e-cology第十版E10，在系統(tǒng)適配、功能增加方面均有大幅更新，特別是其在支持私有云和公有云方面的云私一體化能力。在移動辦公方面，泛微網(wǎng)絡(luò)推出的智能門戶則能夠?qū)崿F(xiàn)快速部署和個性化配置。

第三，泛微網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品間體現(xiàn)出協(xié)同工作能力。通過其獨(dú)特的“齒輪聯(lián)動模型”和“協(xié)同矩陣模型”，該公司能夠整合各類信息和應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)組織流程的有效管理。

關(guān)于銷售體系，泛微網(wǎng)絡(luò)曾嘗試通過EBU（Ecology Business Unit）服務(wù)模式來創(chuàng)新其經(jīng)營方式，將銷售人員轉(zhuǎn)變?yōu)楹匣锶诵问?，以增?qiáng)其本地化服務(wù)的能力和滿足多樣化的客戶需求。此模式雖一度推動了銷售增長，但后來卻遭遇質(zhì)疑，關(guān)于其利益輸送的透明度和實(shí)施成本等問題，甚至引起了上海證券交易所的問詢。

數(shù)智猿注意到，該公司的最新財報中 “EBU” 一詞已不被提及，而是采用了更為低調(diào)的組織架構(gòu)——“管理本部-九大區(qū)-省機(jī)構(gòu)-地市機(jī)構(gòu)-BU團(tuán)隊”。泛微網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)在強(qiáng)調(diào)通過獨(dú)立運(yùn)營的十大專項產(chǎn)品事業(yè)部以及超過600個本地服務(wù)團(tuán)隊，這些團(tuán)隊遍布全國九大區(qū)域的200多個城市，以強(qiáng)化本地化服務(wù)的提供。

數(shù)智猿注意到，2023年報中并沒有提到任何“EBU”的字樣，而是改為相對低調(diào)的“管理本部-九大區(qū)-省機(jī)構(gòu)-地市機(jī)構(gòu)-BU團(tuán)隊”，泛微網(wǎng)絡(luò)表示通過獨(dú)立的十大專項產(chǎn)品事業(yè)部深入發(fā)展各領(lǐng)域的專項產(chǎn)品技術(shù)和經(jīng)營服務(wù)團(tuán)隊，以全國九大區(qū)域 200 多個城市建立超過 600個服務(wù)團(tuán)隊來提供本地化的服務(wù)。

大模型、低代碼和出海

能否成為公司新的發(fā)展方向

2023年，生成式人工智能改變傳統(tǒng)的工作方式，推動協(xié)同辦公產(chǎn)品與大型模型的融合加速發(fā)展，為辦公自動化帶來新的應(yīng)用場景，同時開辟了由信創(chuàng)驅(qū)動的OA市場新空間。

以國外微軟Office的Copilot、Adobe的firefly為代表的AIGC產(chǎn)品，融合在原有工具軟件中，取得了原有產(chǎn)品價值的提升。據(jù)了解，Office copilot單獨(dú)定價30美元/月，由此計算，加 Copilot 后，M365各版本的價格漲幅 53%-240%，雖然單價不是很高，但具有里程碑的意義。

海外辦公軟件 AI 商用化百花齊放，來源：民生證券

國內(nèi)一些辦公軟件廠商，像金山辦公軟件、萬興科技、焦點(diǎn)科技、福昕軟件等緊隨其后，泛微網(wǎng)絡(luò)的競爭對手之一的致遠(yuǎn)互聯(lián)也適時推出AI-COP 智能化中臺，接入百度文心一言大模型，助力企業(yè)降本增效。

我們看到2023年，泛微網(wǎng)絡(luò)在“智能化、平臺化、數(shù)字化、全棧國產(chǎn)化”戰(zhàn)略導(dǎo)向基礎(chǔ)之上，以AI + RPA兩大技術(shù)驅(qū)動，結(jié)合泛微 OA場景，著力打造泛微智能辦公平臺。

在AI方面，泛微網(wǎng)絡(luò)去年推出的小e（LLM 版）7*24 小時智能辦公助手，其以千里聆模型為核心，在其與大語言模型分工配合的基礎(chǔ)上，形成了以文本結(jié)構(gòu)化處理引擎、意圖智能化處理引擎及語料算法中臺引擎構(gòu)建的架構(gòu)體系。

在低代碼方面，泛微網(wǎng)絡(luò)持續(xù)優(yōu)化低代碼平臺 e-builder，系統(tǒng)強(qiáng)化了動作流及集成中心的功能，并通過對接大模型的能力實(shí)現(xiàn) AI 智能搭建，提升核心引擎功能及搭建效率，為客戶提供統(tǒng)一融合的可視化構(gòu)建工具。

泛微網(wǎng)絡(luò)的財報顯示，“2023年，該公司持續(xù)在協(xié)同管理智能化領(lǐng)域深耕，通過結(jié)合“RPA + Agent + LLM”的系統(tǒng)架構(gòu)，在小e平臺上，為用戶提供無門檻式構(gòu)建自然語言交互（LUI）的數(shù)據(jù)應(yīng)用，以覆蓋特定領(lǐng)域和場景的AI應(yīng)用需求，從而為客戶提供在工作場景下可完成強(qiáng)專業(yè)性任務(wù)的業(yè)務(wù)自動化智能工具。”

LLM應(yīng)用場景，來源：泛微網(wǎng)絡(luò)官網(wǎng)

RPA應(yīng)用場景，來源：泛微網(wǎng)絡(luò)官網(wǎng)

在運(yùn)營戰(zhàn)略上，提出以“增百城、綻新品、拓海外”為戰(zhàn)略目標(biāo)，進(jìn)一步完善各市場區(qū)域的多層次營銷服務(wù)體系。針對“拓海外”特別發(fā)布“全球合伙人招募計劃”拓展海外市場，已初步建立國際化的運(yùn)營體系來支撐海外機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展。泛微網(wǎng)絡(luò)在2023年財報中表明，“目前已在澳大利亞、阿聯(lián)酋、新加坡、馬來西亞、印尼、越南、日本等7個國家設(shè)立本地化的服務(wù)團(tuán)隊。”

不過我們也注意到，排名靠前的高管，從年齡來看一律是70后，從學(xué)歷和工作經(jīng)歷來看，以國內(nèi)為主，并沒有太多出?；蛉斯ぶ悄芙?jīng)歷，缺乏先天優(yōu)勢，盡管對市場做出了明確判斷，不過可能需要下更大功夫才能抓住新一波浪潮。

來源：泛微網(wǎng)絡(luò)2023年財報

實(shí)際上，從全球范圍內(nèi)來看，盡管有日活幾億的用戶，AI商業(yè)化之路走得并不平坦，OpenAI采用免費(fèi)的方式，讓用戶使用3.5版本，ChatGPT Plus月費(fèi)也不過20美元，其余像Perplexity、kimi都是讓用戶免費(fèi)使用，中外用戶對大模型的付費(fèi)意愿都不強(qiáng)。而泛微網(wǎng)絡(luò)將大模型能力融入到現(xiàn)有產(chǎn)品中，更多作為場景的延展，好比站內(nèi)搜索，現(xiàn)階段還很難作為一個明確的銷售增長板塊。

另外，無論是大模型還是低代碼，就像無人駕駛一樣，目前還不具備完全依賴性，只能作為助手而存在，即便精度最高的大模型產(chǎn)品，都需要一定時間的人工校驗(yàn)，這也會影響大部分需要準(zhǔn)確信息的B端用戶做出是否購買的決策。

近三年凈利潤總體呈下降趨勢，

銷售費(fèi)用居高不下

從泛微網(wǎng)絡(luò)的財務(wù)狀況來看，比較明顯的趨勢是2021年-2023年所有季度同比，凈利潤呈現(xiàn)下降趨勢。今年表現(xiàn)更加明顯，不僅前三季度凈利潤同比遠(yuǎn)低于往年，而且第三季度錄得負(fù)利潤。盡管第四季度較大幅度提升，導(dǎo)致全年凈利潤有所回穩(wěn)，但目前仍沒改變下降態(tài)勢。

來源：Wind、華泰研究

來源：泛微網(wǎng)絡(luò)2023年年度報告

泛微網(wǎng)絡(luò)在財報中也坦陳，由于2023年經(jīng)審計的凈利潤和營業(yè)收入均未達(dá)到以2022年為基數(shù)增長率不低于10%的目標(biāo)，公司不具備繼續(xù)實(shí)施股權(quán)激勵的條件。公司依規(guī)終止實(shí)施2023年員工持股計劃。

我們從近三年財報的比較中可以看出，營收、凈利潤下降后，導(dǎo)致每股收益隨之下降，從2021年的1.2元/股之后，近三年持續(xù)下降，2023年僅為2021年的57.5%。

來源：上海證券報、中國證券網(wǎng)

根據(jù)國金證券的最新預(yù)測，泛微網(wǎng)絡(luò)在2024~2026 年營業(yè)收入分別為25.9億元、28.2億元、30.6億元，同比增長8.4%、8.6%、8.7%；歸母凈利潤分別為1.9億元、2.0億元、2.1億元，同比增長5.8%、5.5%、6.2%，盡管不會出現(xiàn)較大的跌幅，其漲幅空間仍比較有限。

凈利潤增長乏力的原因是多方面的，其中一個原因是，在收入增速下降的情況下，銷售費(fèi)用仍然居高不下。2023年全年公司銷售毛利率為93.94%，相對2022年的93.23%，同比增長0.71%，而凈利率降至7.47%，同比減少22.06%。

我們從2022-2023年這兩年的年度財報中可以看出，泛微網(wǎng)絡(luò)將銷售費(fèi)用的增長原因歸為，“授權(quán)業(yè)務(wù)運(yùn)營中心收入對應(yīng)的項目實(shí)施費(fèi)用增長”，而“授權(quán)業(yè)務(wù)運(yùn)營中心”仍然是原有“EBU”的中文譯名，該公司仍可能按照一定的EBU機(jī)制在運(yùn)作，如給銷售較大比例的提成。

來源：泛微網(wǎng)絡(luò)2023年年度報告

來源：泛微網(wǎng)絡(luò)2023年年度報告

去年，管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用盡管數(shù)量級不及銷售費(fèi)用，但也有一定增長幅度。其中管理費(fèi)用上漲27.58%，研發(fā)費(fèi)用上漲4.23%。截至2023年末，公司人均薪酬36.78萬元，相比2022年的人均薪酬28.27萬元有所提升，值得注意的是，2023年泛微網(wǎng)絡(luò)全體職工數(shù)量1,672人，其中研發(fā)人員880人，占比52.63%，相較2022年該公司職工數(shù)量1,941人，其中研發(fā)人員1,075人，占比55.38%，看來該公司通過小幅裁員的方式來增加在職人員的薪酬水平，或讓更有研發(fā)能力的人員加入。

董事長薪酬下降，部分高管薪酬上升也耐人尋味。泛微網(wǎng)絡(luò)2023年度財報顯示，董事長、總經(jīng)理韋利東從公司獲得的稅前報酬總額為47.78萬元，相較2022年57萬元有所下降，而超過100萬年薪的高管從2022年的3位上升到2023年的5位。

行業(yè)增速放緩已成趨勢，

協(xié)同辦公廠商仍需練好內(nèi)功

艾瑞咨詢在《中國協(xié)同辦公行業(yè)研究報告》中表明，疫情時代落幕，企業(yè)協(xié)同辦公需求從剛性轉(zhuǎn)為價值導(dǎo)向。整體上看，協(xié)同辦公已完成概念上的市場教育，市場內(nèi)玩家數(shù)量多且有相對明顯的頭部效應(yīng)，賽道整體進(jìn)入成熟期，增速逐年放緩，未來的協(xié)同辦公廠商會更 多地將重心放在產(chǎn)品打磨和功能提煉上。

2017-2025 中國協(xié)同辦公市場規(guī)模，來源：東方證券、艾瑞

根據(jù)IDC的數(shù)據(jù)，我國傳統(tǒng)部署模式企業(yè)協(xié)同軟件的市占率前五名總額為67.5%，泛微、致遠(yuǎn)互聯(lián)和慧點(diǎn)科技分獲前三名。企業(yè)協(xié)同軟件市場近幾年發(fā)展相對穩(wěn)定，誠然，作為龍頭企業(yè)，泛微網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)具備較強(qiáng)的“護(hù)城河”，不過想繼續(xù)取得每年兩位數(shù)的增長，是否是客觀現(xiàn)實(shí)的預(yù)期。

有媒體或券商對辦公領(lǐng)域國產(chǎn)化替代給國內(nèi)企業(yè)帶來訂單給予較高期望，如東方證券研究報告顯示，國資委79號文量化了信創(chuàng)替代要求，2027年央國企的OA系統(tǒng)要實(shí)現(xiàn)100%國產(chǎn)替換，有望帶來約200億的市場空間。

泛微網(wǎng)絡(luò)在2023年財報中亦有所表示“公司響應(yīng)《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)數(shù)字政府建設(shè)的指導(dǎo)意見》，以‘行政辦公一體化、事項協(xié)同場景化、內(nèi)部控制規(guī)范化’為核心，深入推進(jìn)了數(shù)字政府解決方案，新增多個專項政務(wù)場景如干部人事管理、城市運(yùn)行中心的派單系統(tǒng)、知識產(chǎn)權(quán)業(yè)務(wù)系統(tǒng)等。”

面對國產(chǎn)化替代的需求，包括泛微網(wǎng)絡(luò)在內(nèi)的頭部上市公司，都會表示當(dāng)仁不讓，但實(shí)際上雨露均沾。我們注意到，泛微網(wǎng)絡(luò)在產(chǎn)品體系矩陣中，悄然拿掉了原專屬于toG的獨(dú)立板塊e-nation，雖然仍有“智慧政務(wù)·信創(chuàng)辦公”，但在其OA體系的位置，并不靠前。

我們從這幾年的協(xié)同辦公行業(yè)發(fā)展來看，無論AI技術(shù)也好，拿政府單也罷，面對多樣化的辦公場景，很難用“一招鮮”來迅速提升，正如前述的艾瑞報告，對行業(yè)的深入理解基礎(chǔ)上，還要落地到打磨產(chǎn)品。

數(shù)智猿注意到，對比2022和2023年報告，主營業(yè)務(wù)的收入占比，軟件收入仍以大客戶為主，而且這部分收入占比從41%下降到38%，技術(shù)服務(wù)的收入占比有所上升，從54%上升到56%，由此可以看出，技術(shù)服務(wù)收入占比仍居高不下，還略有上升。

來源：泛微網(wǎng)絡(luò)2023年年度報告

按泛微網(wǎng)絡(luò)的配置，“每個中心均配備技術(shù)服務(wù)人員，在售前、售中、售后各個環(huán)節(jié)直接接觸最終客戶，快速響應(yīng)并提供現(xiàn)場服務(wù)。”由此表述來看，該公司目前這部分服務(wù)仍接近于傳統(tǒng)的技術(shù)咨詢模式，也意味著有一定的產(chǎn)品化增效空間，進(jìn)而超越國際競爭對手，實(shí)質(zhì)上也更具有國產(chǎn)化替代的價值。

來源：數(shù)智猿